《國務院關于進一步優(yōu)化企業(yè)兼并重組市場環(huán)境的意見》([2014]14號)明確鼓勵各類財務投資主體通過設立并購基金參與兼并重組，《上市公司重大資產重組管理辦法》中規(guī)定，鼓勵依法設立的并購基金等投資機構參與上市公司并購重組。

 

　　近年來，上市公司及其關聯(lián)方設立的并購基金成為并購市場上日益“活躍”的主體，逐步在上市公司產業(yè)并購和轉型升級中發(fā)揮出促進作用。但是由于市場主體和市場機制不成熟，也出現(xiàn)了上市公司及相關方利用并購基金進行題材炒作、偽市值管理和不正當利益輸送等現(xiàn)象。并購基金作為產業(yè)資本與金融資本結合的產物，本質上應當是為實體經濟服務，支持實體經濟的產業(yè)整合、創(chuàng)新與轉型。針對目前中國上市公司并購基金發(fā)展狀況，2015年中期，青島證監(jiān)局指導相關機構專家成立上市公司并購基金課題研究組，對并購基金的概念及內涵，中國上市公司并購基金現(xiàn)狀及存在的問題，上市公司并購基金規(guī)范發(fā)展的意義及風險，引導上市公司并購基金規(guī)范發(fā)展的策略、思路、建議等進行研究，以期探討進一步發(fā)揮上市公司并購基金服務于實體經濟的作用。一、并購基金及發(fā)展概述并購基金不是嚴格意義上的法律名詞，是市場約定俗成的概念;其是由私募股權投資基金演變出來的一個分支，而私募股權投資基金又隸屬于私募投資基金范疇。并購基金既體現(xiàn)了私募股權投資基金的特征又具有特定的內涵。

 

　　(一)私募基金、私募股權投資基金與并購基金

 

　　根據中國證券監(jiān)督管理委員會(下稱“證監(jiān)會”)頒布的《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》第二條規(guī)定，私募投資基金即私募基金，是指在中華人民共和國境內，以非公開方式向投資者募集資金設立的投資基金。私募基金的投資包括買賣股票、股權、債券、期貨、期權、基金份額及投資合同約定的其他投資標的。對于投資于未上市公司股權的私募基金通常將其界定為私募股權投資基金(Private Equity,簡稱“PE”)。私募股權投資基金中一個重要的分支便是并購基金(Buyout Found)。并購基金是指將其投資方向定位于并購企業(yè)的一類基金。

 

　　(二)美國并購基金發(fā)展簡述

 

　　并購基金最早出現(xiàn)于20世紀中期的美國，正值美國第三次并購浪潮(1965-1969年)興起，在此后的歷次并購浪潮中，并購基金呈現(xiàn)了不同的特點，發(fā)揮了不同的作用。

 

　　美國近幾次并購浪潮中并購基金的特點及作用表：

 

　　(三)我國上市公司并購基金發(fā)展起因

 

　　2003年，我國第一支并購基金弘毅投資成立，其主要投資于成熟行業(yè)中的成熟企業(yè)和新興行業(yè)中的成長型企業(yè)。自2006年至2015年本土并購基金共成立有418支，其中披露募資金額的基金327支，募資規(guī)模達到1,829.92億元[2]。從天堂硅谷與大康牧業(yè)合作開始，上市公司及其關聯(lián)方與基金管理公司合作成立并購基金逐步發(fā)展起來。為貫徹落實依法監(jiān)管、從嚴監(jiān)管、全面監(jiān)管的工作方針，做好預防性監(jiān)管和風險防范工作，2016年6月，青島證監(jiān)局對轄區(qū)內上市公司設立并購基金情況進行問卷調查，了解到轄區(qū)上市公司設立并購基金的需求和動機主要如下：

 

　　1.產業(yè)轉型升級的需求

 

　　從問卷中獲悉，產業(yè)轉型升級是青島轄區(qū)內上市公司設立并購基金的需求主因。如青島海爾表示希望通過并購基金并購重組標的公司來推進其業(yè)務向智慧家電、智慧家庭的交互平臺轉型，促進公司智慧家庭戰(zhàn)略的落地。軟控股份表示希望借助并購重組相關標的公司使其向工業(yè)機器人業(yè)務領域進軍，并以此作為軟控股份整體的發(fā)展戰(zhàn)略。海立美達表示希望借助并購基金進一步推進海立美達產業(yè)轉型升級，便于吸收全球先進技術，同時降低公司海外并購風險。青島金王表示并購基金將主要投資于公司現(xiàn)主營業(yè)務以及未來計劃拓展的互聯(lián)網電商、移動云商、線下渠道、國內外品牌相關產業(yè)項目，以實現(xiàn)化妝品產業(yè)鏈的拓展、整合。

 

　　2.市場化并購及專業(yè)化操作經驗的需求

 

　　青島海爾認為私募基金在我國屬于并購行業(yè)的專家，通過與私募基金合作可以吸取私募基金先進的并購經驗，如目標企業(yè)價值評估等，將其運用到公司自身參與的并購活動中，將增加并購的成功率。海信電器認為上市公司并購重組歷經產能擴張、品牌建設、技術并購等3個階段，相應地，對市場化并購與專業(yè)化團隊的需求越來越高。軟控股份認為借助私募基金的專業(yè)性，可以尋找到更適合的并購標的，加強對并購標的的細致調研，提高并購效率，降低并購風險。

 

　　3.獲得融資優(yōu)勢的需求

 

　　青島海爾認為私募基金一方面具備豐富的投資經驗和先進的投資策略，能夠使并購基金保持良好的信譽，從而增強投資者信心，另一方面可以充分利用自身的社會網絡關系幫助上市公司根據并購項目的進度逐期募集資金，解決并購融資困難的問題。軟控股份認為上市公司設立并購基金進行并購是上市公司充分利用資本市場的重要手段，借助并購基金放大杠桿，可以彌補上市公司現(xiàn)金不足的缺點。

 

　　4.把握并購時機的需要

 

　　青島海爾表示并購基金收購的目標企業(yè)，不納入上市公司合并財務報表的范疇，即使目標企業(yè)虧損，對上市公司的財務報告的影響不大，且上市公司可通過并購基金對標的企業(yè)有更深的了解。這種并購模式下，上市公司可以利用并購基金提前鎖定行業(yè)內的并購標的，并在可預見的時間段內自主選擇注入上市公司的時機。

 

　　5.降低并購風險的需要

 

　　青島海爾認為并購風險按時間分為三類，并購實施前存在戰(zhàn)略決策風險、并購目標選擇錯誤的風險;在企業(yè)并購實施過程中存在信息不對稱風險、資金財務風險等操作風險;在企業(yè)并購后的整合過程中存在管理、企業(yè)文化等無法實現(xiàn)協(xié)同效應的風險。私募股權投資機構作為專業(yè)金融中介參與并購，不僅會降低目標企業(yè)與公司信息不對稱的風險，也承擔了一部分并購前與并購實施過程中風險，同時還可有效降低企業(yè)并購后整合過程中的風險。二、我國上市公司并購基金發(fā)展現(xiàn)狀及存在問題上市公司設立的并購基金多數以有限合伙方式存在，主要服務于上市公司自身的產業(yè)整合或產業(yè)轉型。

 

　　(一)2014.1-2016.6上市公司參與設立并購基金實證分析

 

　　據統(tǒng)計，2014.1-2016.6期間(下稱“報告期”)，主板、中小板及創(chuàng)業(yè)板342家上市公司公告設立了466支并購基金，具體情況整理分析如下：

 

　　1.上市公司及其關聯(lián)方設立的并購基金的整體現(xiàn)狀

 

　　(1)上市公司參與設立并購基金數量統(tǒng)計

 

　�、賵蟾嫫诓①徎�金公告設立概況

 

　　由上可見，并購基金的數量呈現(xiàn)出遞增的趨勢。

 

　�、诓①徎�金工商登記、協(xié)會備案情況統(tǒng)計

 

　　(2)各板塊公告設立及已成立的并購基金數量、上市公司數量分布情況統(tǒng)計

 

　　由上可知中小板與創(chuàng)業(yè)板上市公司設立并購基金的積極性較高。

 

　　2.上市公司并購基金出資統(tǒng)計

 

　　(1)基金規(guī)模統(tǒng)計

 

　　10億以下的基金規(guī)模占到大多數，表明探索性明顯，實踐效果尚待觀察。

 

　　(2)基金融資來源

 

　�、偕鲜泄�司及其關聯(lián)方投資比例統(tǒng)計

 

　　上市公司及其關聯(lián)方投資比例在40%以下的占比63%，表明大部分上市公司設立并購基金的目的之一是為了最大限度地吸引金融資本、社會資本參與產業(yè)并購。

 

　�、诨�金管理人投資比例統(tǒng)計

 

　　在上市公司設立的并購基金中，基金管理人出資比例不高。

 

　�、燮渌�投資者投資比例及其類別統(tǒng)計

 

　　從募資來源看，我國并購基金的投資者范圍比較廣泛，但金融資本的參與度有限。

 

　�、懿①徎�金出資繳付情況

 

　　全部或部分資金到位的占比不高。根據巨潮資訊網的披露以及在全國企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)的查詢，實繳到位的并購基金中大多已經有項目投資。

 

　　3.并購基金的組織形式統(tǒng)計

 

　　(1)并購基金組織形式

 

　　437支公告設立的并購基金(占比94%)采取有限合伙制形式。從實際公告以及進一步的核查發(fā)現(xiàn)，目前我國上市公司參與設立的并購基金的投資者數量一般在20人以下。

 

　　(2)上市公司及其關聯(lián)方參與投資方式統(tǒng)計

 

　　根據公告顯示，97%的并購基金是由上市公司、上市公司子公司、上市公司及其子公司共同投資設立。

 

　　4.并購基金投資方向統(tǒng)計

 

　　從上市公司公告設立并購基金的投資方向可以大致看出上市公司未來的發(fā)展方向。52%的并購基金的投資方向與上市公司相同或相近，說明該部分上市公司在整合已有的業(yè)務。16%的并購基金投資方向為上下游行業(yè)則說明上市公司欲整合其產業(yè)鏈。23%的并購基金投資方向為完全不同于目前上市公司相關行業(yè)的，則在一定程度上反映出上市公司意在產業(yè)轉型。

 

　　5.上市公司并購基金的信息披露情況統(tǒng)計

 

　　(1)信息披露備忘錄生效后基金備案后續(xù)披露情況統(tǒng)計

 

　　由上可知，目前我國上市公司參與設立的并購基金備案及信息披露情況不容樂觀。

 

　　(2)未按規(guī)定完整披露情況統(tǒng)計

 

　　上表所示，相關上市公司公告已成立的并購基金98%未按備忘錄完整披露信息。

 

　　6.并購基金決策相關事項統(tǒng)計

 

　　(1)上市公司參與設立基金管理公司情況

 

　　上圖顯示，上市公司一般不參與基金管理公司的設立。

 

　　(2)投資委員會決策程序統(tǒng)計

 

　　466支并購基金均設立了投資決策委員會，在投委會中，上市公司具有一票否決權的有163支，無一票否決權的有292支，約定在特定項目中有一票否決權的有11支。

 

　　(3)并購基金退出方式統(tǒng)計

 

　　在公告設立的466支并購基金中，共140支并購基金約定在其退出時，上市公司在同等條件下具有優(yōu)先購買權，占比30%。

 

　　(二)我國上市公司參與設立的并購基金與美國并購基金的差異

 

　　1.主體不同

 

　　在美國，并購基金發(fā)起的主體多是以私募基金為主，并購基金收購的企業(yè)多是價值被嚴重低估的企業(yè)。我國上市公司參與設立的并購基金以上市公司為主導，并購基金投資標的通常是根據上市公司提升價值鏈的需求確定。

 

　　2.并購目的不同

 

　　美國并購基金收購標的公司的目的或是為了通過整合提升其內在價值進而溢價出售的財務投資，或是為支持上下游做優(yōu)做強、分享上下游發(fā)展成果進而實現(xiàn)公司發(fā)展壯大的戰(zhàn)略投資。而我國上市公司參與設立并購基金的目的是為了配合上市公司業(yè)務調整或產業(yè)轉型，實為一種產業(yè)投資。

 

　　3.投資資金來源不同

 

　　美國并購基金通常利用債務杠桿進行并購。我國上市公司參與設立的并購基金以自有資金為主，較少采用杠桿收購的方式。

 

　　4.私募基金與上市公司合作方式不同

 

　　美國私募基金與上市公司合作的方式主要是業(yè)務合作，在并購基金層面基本以私募基金單獨設立為主;而在我國私募基金與上市公司的合作方式則更加緊密，由上市公司或其關聯(lián)方參與出資設立并購基金，上市公司在并購基金中的參與性更強一些。

 

　　5.退出渠道不同

 

　　美國并購基金的退出方式靈活，或溢價出售標的公司股權，或使標的公司登陸資本市場后退出。我國上市公司并購基金的退出主要依賴于上市公司的收購。

 

　　(三)我國上市公司設立并購基金存在的問題

 

　　1.青島上市公司調查問卷反映的問題

 

　　(1)市場操縱與內幕交易

 

　　基于與上市公司的緊密合作關系，并購基金在接觸項目的過程中掌握到的信息要比普通投資者多，甚至知道上市公司未來的并購標的和方向。在利益的驅動下，相關人員存在利用內幕信息謀利的可能性，從而讓上市公司陷入到市值炒作和內幕信息泄露的爭議之中。

 

　　(2)同業(yè)競爭

 

　　如上市公司控股股東、實際控制人或其控制的企業(yè)以及上市公司董事、監(jiān)事或高級管理人員跟投并購基金投資項目，則存在被認定為新增上市公司同業(yè)競爭的情形，并可能因此需要上市公司及相關關聯(lián)方履行相應的內部審批程序。

 

　　(3)委托代理關系風險

 

　　并購基金運作中，上市公司與私募基金之間在項目選擇、基金管理和運作等方存在著委托代理關系風險。并購基金的退出渠道主要是上市公司收購，私募基金也存在美化目標企業(yè)以獲得收益的動機。

 

　　(4)對賭協(xié)議風險

 

　　為達到對賭業(yè)績，目標企業(yè)往往會采取有損企業(yè)長期發(fā)展的短期行為，如非理性擴張、掩飾業(yè)績下降，甚至違法操作等，影響上市公司的利益。

 

　　2.其他重要問題

 

　　結合A股上市公司并購基金實證研究，以下問題也比較突出：

 

　　(1)并購基金存在脫實向虛的傾向

 

　　部分上市公司設立并購基金具有明確的整合產業(yè)、提升價值鏈的目標。但也有部分上市公司設立并購基金并沒有明確的目標，甚至是盲目跟風，把并購基金作為開展所謂“市值管理”的工具，實質上是配合二級市場的題材炒作，這種做法存在引導產業(yè)資本脫實向虛的傾向，背離了并購基金的正向選擇。

 

　　(2)信息披露不完整、不及時的問題

 

　　2015年9月針對上市公司設立并購基金(即上市公司+PE)蔚然成風的狀況，上海、深圳證券交易所下發(fā)規(guī)范上市公司設立并購基金的信息披露指引(備忘錄)，但根據前述統(tǒng)計可知，信息披露不完整、不及時的問題普遍存在。三、上市公司并購基金發(fā)展的意義與風險(一)上市公司并購基金發(fā)展的意義

 

　　1.新常態(tài)下經濟發(fā)展的需要

 

　　2015年中央經濟工作會議明確了推動供給側結構性改革的戰(zhàn)略部署，提出了“去產能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板”五大任務。由此針對實體經濟的宏觀及微觀政策，無不釋放了關注實體經濟存量整合、創(chuàng)新、轉型、高品質發(fā)展的信號。

 

　　落實“三去一降一補”五大任務，離不開資本市場的支持。通過資本市場直接融資增加資本金，改善企業(yè)財務結構，為調結構、去產能、去杠桿提供支撐。上市公司并購基金在產業(yè)資本的引導下，可以在產業(yè)結構調整、向創(chuàng)新驅動發(fā)展轉型中發(fā)揮促進作用。

 

　　2.有助于將資金真正地用于支持實體經濟的發(fā)展

 

　　大力發(fā)展多層次資本市場是中國特色社會主義市場經濟的重要組成部分。從國際經驗看，金融資本與產業(yè)資本的有機結合，是推動現(xiàn)代企業(yè)成長的重要條件。由于我國金融體系不完善，資本市場不成熟，一方面是企業(yè)融資難、融資貴，另一方面卻是大量資金滯留在金融體系內部“空轉”。上市公司參與設立并購基金，引導金融資本與產業(yè)資本有機結合，形成良性循環(huán)，帶動經濟體系的健康運行。

 

　　3.有助于發(fā)揮私募基金的積極性，拓寬并購基金的來源

 

　　上市公司并購基金的興起無疑給私募股權基金的發(fā)展提供了有退出保障的新的運營方式。“PE+上市公司”的并購基金符合“短、平、快”的投資需求，其投資流程及投資回報相對于傳統(tǒng)的PE、VC模式，更符合國內眾多私人資本的需求。通過合理的結構設置，將金融資本與產業(yè)資本較好結合，私募基金不但會支持上市公司的發(fā)展，而且對其自身的盈利能力也會有很大提升。

 

　　4.有助于提高上市公司并購質量，提升上市公司內在價值

 

　　不適合直接進入上市公司而又想進入資本市場的企業(yè)，可以通過并購基金先行鎖定，通過整合、滿足一定條件后，再由上市公司收購，可提高其規(guī)范性，提升并購質量，進而加快上市公司產業(yè)整合，提升公司內在價值。

 

　　(二)規(guī)范上市公司并購基金發(fā)展應注意的風險

 

　　1.炒作并購基金概念，提升股價，進行不正當利益輸送，損害投資者利益

 

　　近年來，個別上市公司以“市值管理”為名炒作并購基金題材。市值管理實質是為了使市值能夠反映上市公司的實際價值目的，是為了實現(xiàn)市場價格發(fā)現(xiàn)與企業(yè)內在價值相匹配，促進并引導優(yōu)化資源配置和創(chuàng)新驅動發(fā)展。這些上市公司把并購基金的設立當作其提升股價的一種手段，謀取個人不正當利益，損害投資者利益。

 

　　2.上市公司并購基金參與各方責、權、利配置與私募股權投資基金原有配置存在差異，導致并購基金運行不暢的風險

 

　　上市公司并購基金大部分是以有限合伙方式存在的，因為普通合伙人要承擔有限合伙企業(yè)的無限連帶責任，因此，通常由普通合伙人行使相應的決策權。但上市公司設立并購基金投資標的企業(yè)的目的在于產業(yè)整合，雖然其為有限合伙人，還是會要求一定的控制權。上市公司的權利或多或少突破了原來的法律框架，權、責、利的分擔及匹配存在一定的錯位。如果處理不好，會產生矛盾、影響并購基金的運行及健康發(fā)展。

 

　　3.上市公司收購并購基金所持有的標的公司時估值不公的風險

 

　　影響上市公司收購標的公司估值的因素很多。標的公司的股東有不同的利益訴求，出售方會以利益最大化為導向來提升標的公司的估值，上市公司投資的并購基金可能是出售方之一，上市公司又是收購方。上市公司股價也可能因收購事項發(fā)生波動。因此，多種利益相關方的存在可能會導致上市公司收購時存在估值不公的風險。

 

　　4.內幕交易、操縱市場的風險

 

　　上市公司并購基金的其他參與方與上市公司的緊密合作關系，使得并購基金的相關信息、并購基金所投資企業(yè)的相關信息在可能影響上市公司股價的某個時期成為內幕信息，其他參與方成為內幕消息的知情人。如果上市公司不對其進行嚴格的管控與督導，極有可能由于其逐利性進行內幕交易從而損害上市公司及其股東的合法權益。

 

　　5.政策合規(guī)風險

 

　　2016年以來，一行三會相繼出臺以“減通道、降杠桿、穿透監(jiān)管”為導向的監(jiān)管政策。強調對資金流向從嚴監(jiān)管和對風險資產的穿透監(jiān)管，資金的募集及使用有若干限制。如果上市公司并購基金不能合規(guī)運作，甚至繞道曲線規(guī)避上述監(jiān)管政策，就會產生合規(guī)性風險。四、引導并購基金規(guī)范發(fā)展的思路和建議2016年9月1日，國務院總理李克強在國務院常務會議中提出：“發(fā)揮主板、創(chuàng)業(yè)板和地方性股權交易場所功能，完善全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)交易機制，規(guī)范發(fā)展專業(yè)化并購基金，支持證券公司柜臺市場等開展直接融資業(yè)務，暢通創(chuàng)投的上市、股權轉讓、并購重組等退出渠道。”明確了應當規(guī)范發(fā)展并購基金的指導思想，但目前尚未出臺具體指導要求。為規(guī)范發(fā)展上市公司參與設立的并購基金，研究提出如下建議：

 

　　(一)完善上市公司并購基金制度

 

　　2014年8月，證監(jiān)會頒布了《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》，首次針對私募股權投資基金進行規(guī)范。該辦法屬于行政規(guī)章，但沒有專門涉及與上市公司有關的并購基金。

 

　　2010年證監(jiān)會發(fā)布推進完善資本市場并購重組工作安排，首次從政策上明確鼓勵并購基金等投資機構參與上市公司并購重組;2011年證監(jiān)會修訂發(fā)布《上市公司重大資產重組管理辦法》，進一步明確鼓勵并購基金等投資機構參與上市公司并購重組政策，上市公司設立并購基金漸行漸進。2014年針對“PE+上市公司”成為市場炒作熱點，滬、深證券交易所分別出臺了信息披露備忘錄，強化上市公司并購基金等信息披露，但是尚缺乏針對上市公司并購基金私密性與公開性、靈活性與強制性并存特點的法律法規(guī)層面的頂層設計。因此建議由監(jiān)管部門結合私募基金管理及上市公司監(jiān)管的要求，對上市公司并購基金出具專項的指導性意見，強化信息披露，確定行為邊界，明確違規(guī)行為的認定，進而規(guī)范上市公司并購基金的運作，保護投資人利益。

 

　　(二)明晰監(jiān)管思路及監(jiān)管方式

 

　　建議在合法合規(guī)及維護投資者合法權益尤其是知情權前提下，重點采取以下措施，保障并購基金對實體經濟發(fā)展的促進作用[4]。

 

　　1.協(xié)同強化并購基金的信息披露監(jiān)管

 

　　目前，對并購基金信息披露的專項監(jiān)管體現(xiàn)在滬、深交易所制定的信息披露備忘錄。從實際情況來看，該信息披露備忘錄執(zhí)行情況不盡人意�；�金業(yè)協(xié)會對私募基金管理人登記、私募基金備案中對相關信息強制要求披露，披露的范圍和內容不同于交易所信息披露備忘錄的規(guī)定。鑒于上市公司并購基金的特殊性，建議統(tǒng)一該基金的信息披露要求，將基金業(yè)監(jiān)管與上市公司監(jiān)管結合起來，并完善相關的監(jiān)管措施。

 

　　2.明晰監(jiān)管職責、實施全面監(jiān)管

 

　　對于上市公司并購基金，目前除基金管理人登記、基金募集受到基金業(yè)協(xié)會的自律性監(jiān)管外，其內部運營決策機制、投資、投后管理、內控、退出等都與上市公司的利益密切相關，要符合上市公司的監(jiān)管要求。因此，建議在集中統(tǒng)一監(jiān)管架構下，針對上市公司并購基金的特殊性，相關監(jiān)管部門與自律組織細化監(jiān)管流程，明晰監(jiān)管職責，確立監(jiān)管規(guī)則，完善監(jiān)管措施，加強監(jiān)管協(xié)作。

 

　　3.明晰上市公司與并購基金之間關聯(lián)關系、內幕交易、不當利益輸送等的邊界，從嚴監(jiān)管違法違規(guī)行為

 

　　目前對于有限合伙類基金如何界定實際控制人、如何界定上市公司與其參與并購基金的關聯(lián)關系、內幕交易敏感期、知情人范圍、不當利益輸送等尚無明確的認定標準，上市公司實際控制人及關聯(lián)方主導的并購基金投資項目與上市公司存在同業(yè)競爭情況下應當采取何種合法解決途徑，需要有清晰界定，進而加大對違法行為的處罰力度，加強對風險外溢的關注和應對。

 

　　(三)拓展并購基金的資金來源

 

　　銀監(jiān)會2015年發(fā)布的《商業(yè)銀行并購貸款風險管理指引》規(guī)定“商業(yè)銀行在發(fā)放并購貸款時，并購貸款占并購資金的比例不應高于60%，并購貸款期限一般不超過7年”，與修訂前相比比例及年數有所提高。2016年以來，銀監(jiān)會研究提出投貸聯(lián)動，以解決以往商業(yè)銀行業(yè)務與投資銀行業(yè)務難以深度結合的問題，更好支持高科技創(chuàng)新企業(yè)。2016年10月，國務院《關于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》，明確提出：鼓勵各類投資者通過股權投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金、產業(yè)投資基金等形式參與企業(yè)兼并重組。大力發(fā)展私募股權投資基金，促進創(chuàng)業(yè)投資。在有效監(jiān)管的前提下，探索運用股債結合、投貸聯(lián)動和夾層融資工具。

 

　　目前，已經有10家銀行和5個國家級自主創(chuàng)新示范區(qū)開展投貸聯(lián)動試點，探索建立服務科技創(chuàng)新的投貸聯(lián)動機制，上市公司并購基金有了新的資金來源渠道。

 

　　2012年中國證券業(yè)協(xié)會發(fā)布《證券公司直接投資業(yè)務規(guī)范》(以下簡稱《規(guī)范》)，允許直投公司進行與股權相關的債權投資，使券商通過直投公司開展過橋貸款成為可能。另嘉林藥業(yè)借殼天山紡織、旋極信息發(fā)行股份并購泰豪智能的兩個上市公司并購重組案例中，標的公司中都有結構化基金入股，但需要進一步明晰結構化工具運用在上市公司并購重組中的規(guī)則邊界。

 

　　(四)強化并購基金管理人責任

 

　　鑒于基金管理人在并購基金的運營中起著核心作用，可通過法律法規(guī)或協(xié)議約定其勤勉盡責義務，并有相應的約束措施。如約定在基金成立一年內無實際投資的除上市公司或其大股東同意外管理費減半。此外，在上市公司收購并購基金控制的企業(yè)時，可探討與基金管理人簽署業(yè)績補償約定。

 

　　(五)完善并購基金投資人的退出渠道

 

　　多種退出路徑的實現(xiàn)，有賴于資本市場融資機制、交易機制的完善，增加投入資本的流動性路徑。標的公司若不能被上市公司收購，并購基金可以通過出售給他人，或標的公司IPO、新三板掛牌后轉讓、資產證券化等方式實現(xiàn)退出。這些退出方式需要系列制度設計，以保證基金投資人的合法利益。并購基金在設立之時，應該綜合考慮未來的股權退出方式，將股權退出的意向等進行適度前置，這樣在募集資金時也更符合LP的需求，尤其是金融資本需求。 結語: 資本市場植根于實體經濟，必須服務于實體經濟。上市公司參與設立并購基金，決不能走脫實向虛的邪路，必須不忘初心，回歸本源，堅持市場化、專業(yè)化、合規(guī)化方向，促進產業(yè)資本與金融資本的有機結合，更好地為實體經濟服務。

 

　　(文章摘自2014年02月14日《 新三板路演》)

圖片來源：找項目網

上市公司并購基金