經(jīng)歷過2012年的寒冬后，今年P(guān)E行業(yè)似乎并沒有迎來春天。今年以來，銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)相繼出臺(tái)政策，禁止銀行、證券公司銷售PE產(chǎn)品，這使得PE募資難進(jìn)一步加劇，而尚未開閘的IPO市場(chǎng)，讓PE退出成為“無盡的等待”。

近日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)開展公募證券投資基金管理業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》，允許PE機(jī)構(gòu)開展公募基金業(yè)務(wù)。業(yè)內(nèi)人士指出，這降低了“牌照”的含金量，將使得PE從單一的IPO退出加快向“大資管”模式轉(zhuǎn)型，助力PE走出困境。

　兩頭被掐住

今年1月，銀監(jiān)會(huì)要求“嚴(yán)格監(jiān)管理財(cái)產(chǎn)品設(shè)計(jì)銷售和資金投向，嚴(yán)禁未經(jīng)授權(quán)銷售產(chǎn)品，嚴(yán)禁銷售私募股權(quán)基金產(chǎn)品”。2012年11月，證監(jiān)會(huì)向各家證券公司下發(fā)“關(guān)于落實(shí)《證券公司代銷金融產(chǎn)品管理規(guī)定》有關(guān)事項(xiàng)的通知”，稱“考慮到合伙企業(yè)有限合伙份額形式的私募股權(quán)投資基金的監(jiān)管機(jī)關(guān)和監(jiān)管規(guī)則尚不確定，此類金融產(chǎn)品暫不納入證券公司代銷范圍。”

券商和銀行兩個(gè)重要募資渠道同時(shí)受阻，對(duì)早已陷入募資難的PE而言，無疑又是一次重?fù)簟１M管LP市場(chǎng)機(jī)構(gòu)化趨勢(shì)日漸明顯，但散戶LP數(shù)量占LP市場(chǎng)總數(shù)量的五成，大部分PE/VC基金均通過銀行渠道來發(fā)掘LP資源。清科分析師張國(guó)興認(rèn)為，對(duì)于PE/VC機(jī)構(gòu)來說，由于銀行是其散戶LP的重要來源，這將嚴(yán)重影響本來就已經(jīng)處于困境的募資市場(chǎng)。

對(duì)于PE機(jī)構(gòu)來說，不僅前端的募資難度進(jìn)一步增加，后端的退出渠道也愈發(fā)擁堵。去年10月下旬以來，IPO悄然暫停，放緩的IPO節(jié)奏以及審核條件嚴(yán)格程度不斷加深，正在不斷收窄PE/VC的退出渠道。根據(jù)中國(guó)首創(chuàng)投資最新的研究報(bào)告，2012年實(shí)現(xiàn)境內(nèi)IPO的企業(yè)只有154家（其中有PE投資過的不到100家），較2011年、2010年分別下降45%和56%。同時(shí)，一些財(cái)務(wù)問題使得境外資本市場(chǎng)幾乎對(duì)境內(nèi)的中小企業(yè)關(guān)閉。

中國(guó)首創(chuàng)投資發(fā)布的研究報(bào)告顯示，自2000年以來PE投資的9000多個(gè)項(xiàng)目中，仍有超過7500個(gè)項(xiàng)目未能實(shí)現(xiàn)退出，這些未退出項(xiàng)目的投資總額在6000億元以上。

“募資難、退出難”的兩頭受阻使PE行業(yè)寒意更濃。

漫漫轉(zhuǎn)型路

在行業(yè)景氣度急劇下降的背景之下，“轉(zhuǎn)型”、“尋找新的募資和退出渠道”等成為PE/VC業(yè)的存亡問題。

清科研究中心發(fā)布的《2013年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資暨私募股權(quán)市場(chǎng)人民幣基金募資策略研究秘笈》指出，在2013年VC/PE機(jī)構(gòu)應(yīng)結(jié)合自身特點(diǎn)，靈活制定自身募資策略。

首先，在募資對(duì)象上，PE應(yīng)專注于某一類或某幾類投資者進(jìn)行深入發(fā)掘。如九鼎投資、鼎暉等投資機(jī)構(gòu)就設(shè)立了第三方理財(cái)公司來深挖富有家族及個(gè)人LP的潛力；而像君聯(lián)資本這種大型GP則更傾向與大型機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行合作。因此，結(jié)合自身優(yōu)勢(shì)及特征，明確LP群體的定位，將是VC/PE基金的募資重點(diǎn)任務(wù)之一。

其次，在募資渠道上，在銀行渠道受阻的情況下，與VC/PE基金合作較多的渠道還有FOF和第三方理財(cái)機(jī)構(gòu)，其中FOF是更為優(yōu)質(zhì)的募資渠道。目前，歌斐資產(chǎn)、元禾資本等FOF規(guī)模越來越大，服務(wù)的PE機(jī)構(gòu)越來越多。而向諾亞財(cái)富等第三方理財(cái)機(jī)構(gòu)，正在搶占銀行渠道的PE產(chǎn)品銷售市場(chǎng)。

再次，除了在加強(qiáng)自身投資能力以外，多樣化基金架構(gòu)的設(shè)計(jì)也成為了吸引投資者的重要手段。例如對(duì)LP的份額進(jìn)行結(jié)構(gòu)化安排，可以針對(duì)不同風(fēng)險(xiǎn)承受能力的投資者而給出了不同的投資方式，因此相較于單一的利益分配方式更能有效的提高募資效果。實(shí)際上包括九鼎投資在內(nèi)的一些機(jī)構(gòu)已經(jīng)推出了結(jié)構(gòu)化VC/PE基金。

 

此外，隨著VC/PE市場(chǎng)全線遇冷，目前有越來越多的LP要求介入基金管理，尤其是人民幣基金領(lǐng)域，LP除了參與投資、募資外，同時(shí)參與項(xiàng)目的投資、管理，即“雙GP”模式。

而在退出方面，各家PE機(jī)構(gòu)的并購(gòu)、新三板等方式的退出比例已在穩(wěn)步提升。

　“大資管”時(shí)代來臨

證監(jiān)會(huì)18日發(fā)布了《資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)開展公募證券投資基金管理業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》（下簡(jiǎn)稱《規(guī)定》），明確表示符合條件的股權(quán)投資管理機(jī)構(gòu)、創(chuàng)業(yè)投資管理機(jī)構(gòu)等其他資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)可以開展公開募集證券投資基金管理業(yè)務(wù)。這對(duì)于那些意欲延伸產(chǎn)業(yè)鏈的PE/VC巨頭而言，無疑是一則重大政策利好。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，本次新規(guī)定對(duì)PE/VC機(jī)構(gòu)影響有限，其更深遠(yuǎn)的意義和影響在于降低了“牌照”的含金量，長(zhǎng)遠(yuǎn)來看會(huì)重塑市場(chǎng)格局，也讓想做公募的PE有了實(shí)踐的可能性。

事實(shí)上，在一、二級(jí)市場(chǎng)價(jià)差不斷縮小，尤其是二級(jí)市場(chǎng)持續(xù)萎靡的背景下，很多PE/VC已悄然組建針對(duì)二級(jí)市場(chǎng)退出的管理團(tuán)隊(duì)，甚至與此同時(shí)發(fā)起私募證券投資基金（即陽(yáng)光私募）。

比如，去年初，中信產(chǎn)業(yè)基金從公募基金挖掘明星經(jīng)理籌備二級(jí)市場(chǎng)業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)，而鼎輝投資也在去年開始募集對(duì)沖基金，更多的PE機(jī)構(gòu)在通過參與上市公司的定增、收購(gòu)(PIPE)等方式在盡可能實(shí)現(xiàn)利益最大化。

在北京大學(xué)金融與產(chǎn)業(yè)發(fā)展研究中心秘書長(zhǎng)黃嵩看來，很多PE機(jī)構(gòu)貿(mào)然進(jìn)軍公募業(yè)務(wù)的可能性不大，主要是因?yàn)楣�募和私募的收費(fèi)模式、客戶群體、運(yùn)作模式、風(fēng)險(xiǎn)控制以及監(jiān)管體系均不一樣。

他認(rèn)為，監(jiān)管層推出該規(guī)定是希望給PE更大的資金募集機(jī)會(huì)，同時(shí)也可以將其納入監(jiān)管。但不會(huì)引起PE大批轉(zhuǎn)向公募基金，同樣也不排除這些機(jī)構(gòu)借助于兩方面的優(yōu)勢(shì)同時(shí)操作。

圖片來源：找項(xiàng)目網(wǎng)